周末特写：毫无疑问，英伟达将是关键因素

时间：2025-11-17人气：

本周的市场表现得就像一个紧张不安的管弦乐团，在指挥走上舞台之前进行热身——每个乐章以自己的音调调整，每个资产类别演奏着不同的乐段，所有人都在等待那个真正重要的表演者走入聚光灯下。而那个表演者就是英伟达。

本周早期，看似科技股的动荡变成了更为奇怪的情形——一个以AI为中心的小型熊市在一个拒绝突破的指数中悄然隐藏。动量像租来的鼓组一样被打击，半导体股出现了无序的抛售，但是标准普尔500指数从未远离其高点，因为每次下跌都以机械、几乎是巴甫洛夫式的买盘回应。我们得到的是一个没有崩溃的市场——而是重回低谷。

交易员们每天早上都在生存的恐惧和强烈的FOMO之间摇摆。当纽约市场开盘时，收件箱就像一道情绪板：Citadel的Scott Rubner用四个字形象概括了他的一天——凌晨4点——绝对恐惧；上午10点——“我们回来了，兄弟！”这就是负伽马和重ETF流动性质造成的——他们同时左右拉动方向盘。你不再是交易流动；流动在交易你。

就在市场看似会折叠进入周末时，机器们找到了它们的技术锚点。每个主要指数恰好在其50日和100日均线的地方反弹（当然，由Mag 7的50日均线引领）。这一切看起来不像价格发现，而更像是弹球桌。

但在表面之下，推动2025年AI超级周期的叙事终于遭遇了一些 turbulence。市场并没有放弃AI——远非如此——但它开始在一个适当的变化率恐慌的边缘嗅探：

AI军备竞赛的真实成本正变得越来越难以忽视。用于数据中心资本支出的信贷阀门开始发出沉重的呻吟。支出繁荣的持续时间突然看起来不像一条直线，更像是一个正弦波。

这并不是技术崩溃——但确实是一次技术的拷问。

与此同时，美联储决定同时扮演消防员和纵火犯。一个接一个的鹰派站出来提醒市场，12月并不是一个政策放松的机会，使得降息的几率从几乎确定回归到抛硬币。如果你在一个盈利倍数昂贵的市场中，而美联储开始收紧预期曲线，这并不是你希望在年末进入的宏观环境。

然而——趋势依旧。每次下跌都会被买入。零售市场没有眨眼。

然而，加密货币却像是一个伤亡袋。比特币破坏了与黄金的支撑，ETF的资金外流激增，而整个“数字黄金”叙事遭受了公开的冲击。当190亿美元的清算压垮了1万亿美元的市值时，你不需要一个玻璃珠经济学家来告诉你风险承受能力遭到了冲击。

但是在股市中，更大的图景并没有改变：这仍然是一个由一个故事——AI——和一只股票——英伟达——主导的市场。现代历史上，每一个主要的牛市周期仅在美联储进入收紧周期时才会中断。而现在并不是。无论12月是否升息，我们仍处于宽松阶段。只要梦想依旧存在，估值可以保持昂贵，进一步拉伸，甚至变得完全荒谬。

而现在的梦想就是英伟达。

期权市场已经预计下周有6.2%的波动——这是过去一年中最大的隐含波动。你能感受到录音带上紧张的气氛：这不仅仅是一份财报，它是整个行业的真相测试。如果英伟达确认AI资本支出繁荣依然有第二次动力，整个AI领域都会重新充满活力，重新起步。如果他们稍有动摇，市场将迅速发现谁拥有真正的现金流引擎，谁只是为了追逐摩尔法则的角色扮演燃烧信用。

这就是市场现在的转轴。

国债试图发动自己的反抗，剧烈波动却没有带来太多波动，周末结束时收益率上升，流动性稀薄，持仓脆弱。信用利差扩大，刚好提醒每个人，资助AI建设的成本是2026年的潜在宏观主题。但这一切都无法掩盖周三的影响。

因为在所有的噪音中——关门重启、数据延误、鹰派说辞、加密洗盘、系统性去风险化和强迫的机械流动——股市问自己的唯一问题是 deceptively简单：

英伟达能否保持梦想？

如果可以——那指数就可以突破6775–6800的阻力区，并在轻松的持仓中向6900进发，进入12月的季节性。如果不行——负伽马的陷阱打开，市场必须在流动性短缺的情况下吸收300亿美元以上的机械抛售。

所以，忘记美元波动，忘记贝塔轮换，忘记噪音。整个股票市场都在倾向于一个交易。

英伟达下周不仅仅是一只股票。这是整个全球风险体制的关键因素。

对于一个如此被压缩、如此集中，而且如此依赖于一个故事线的市场，重新确认的AI超级周期和变化率失望之间的差别并不是以基点来衡量的——而是以信念来衡量的。

周三决定我们将开始定价哪种版本的2026年。

AI交易出了什么问题？

AI交易中的裂痕不再是关于信念——而是关于资产负债表。我们终于进入了超级周期的阶段，在这个阶段上，资本而不是计算成为瓶颈。Oracle的CDS扩大的情况正是信号：当一个顶级企业供应商开始发出困境信号时，这表明资本支出跑步机的速度超出了即便是资金充足的参与者所能承受的速度。如果支出引擎稍微停顿，所有那些以无限扩展为定价的“挑选和铲子”突然看起来就像是在空中悬浮。那些高度杠杆或边缘的AI公司——新基础设施参与者、多云的垫底者——的待遇就像油气资本支出崩溃期间的超杠杆页岩生产商。

而且这个问题并不是孤立的。整个AI领域已经变得如此拥挤，以至于它像是一个穿着不同球衣的单一交易。每个行业都已经被重新包装成“AI邻接”，因此当情绪动摇时——即使只是持续24小时——轮换就会非常激烈。曾经的行业分散现在只是一种巨大AI因素，被流动性牵动。这就是为什么每一次颤动都感觉像是一场冲击波。

接着是Kimi K2，这款廉价但危险的模型基本上提醒市场，AI性能曲线的变化速度超过了数据中心的成本曲线。一个以极低的输入成本构建的接近GPT的竞争对手，正是让财务总监坐直身体并质疑他们为什么要签署可能在混凝土固化之前就过时的数十亿美元基础设施的东西。这重新点燃了一个多头们急于避免的问题：如果投资回报的计算永远无法得出结果怎么办？

腾讯也没能帮忙。他们的资本支出削减可能官方归因于芯片限制，但没有人相信这个借口。无论是供应问题还是更深层次的原因，信号是一样的：超大规模的参与者不再盲目地闯入市场。任何放缓——即便是表面上的放缓——都会加强恐惧，即超大规模参与者的电子表格根本无法获得他们在这场军备竞赛开始时建模的回报。如果一个巨头犹豫，其他人也会。

将这些因素结合在一起，你便得到了一个仍然相信长期AI，但突然愿意质疑资金、经济、可扩展性以及其上方估值层的市场。换句话说：叙事并没有破裂——但融资机器开始出现问题。