安全到底是什么呢？

乐观情绪依然持续，并且已经延续到第四个交易日，因为美国政府停摆结束，关于人工智能的最新消息也是相当鼓舞人心。其中，AMD在预测未来五年销售增长加速后，股价上涨了9%；思科则超出了分析师对上季度的预期，并上调了年度预期，表示人工智能推动的网络需求改善了业绩。他们不仅销售了更多的硬件，还获得了大规模的人工智能基础设施订单。这正是投资者希望听到的消息：人工智能投资开始在营收生成上体现出效果。思科在盘后交易中上涨了7.5%。

但这并没有解决思科客户的投资、支出何时会转化为营收的难题。我担心我们这个季度不会有答案。Nvidia可能会在下周宣布另一个令人瞩目的业绩，但这并不意味着那些购买芯片的公司已经开始向最终用户销售更多产品。

以阿里巴巴为例，尽管使用了人工智能工具来提升活动，但今年“双十一”销售增长依然放缓，股价直接跌破了50日均线。我们不断回到同一个故事：大规模支出、结果拖延。对于中国，尤其是阿里巴巴而言，重大事件甚至不是人工智能，而是消费者动态自疫情以来一直很难复苏。与此同时，在美国，消费者面临着贸易紧张、经济不确定性和不断上升的裁员压力——其中一部分是由于人工智能驱动的自动化导致的。

话虽如此，许多人依然相信，在这一过渡时期的短期痛苦将为长期收益铺平道路，正如工业革命时期那样。对此，Anthropic表示将投资500亿美元，在包括纽约和德克萨斯州在内的多个地点建设数据中心，预计该项目将创造约3000个就业机会。就是这样。

但随着微软等公司尚未声明人工智能推动的软件销售已经暴涨，投资者对于大型科技公司的估值和大规模支出依然保持警惕。

受到一条声称大多数大型科技公司“比美国更安全”的评论的启发，我通过复合年增长率来观察企业的增长，剔除了它们的债务，并与美国进行了比较。这是一个奇怪的比较——苹果与飞船——因为美国是一个政府，而科技巨头是增长型公司，定义上更具风险：如果它们破产，纳税人不会拯救它们，而且它们无法印钞。但这个比较依然揭示了许多信息。

在增长方面，Nvidia过去三年的收入复合增长率大约为70%，而微软、Meta和亚马逊的年增长率则在10%到25%之间——都是美国约3% GDP增长的多倍。

更重要的是，虽然这些公司进行了大规模的支出——可能支出过多——但它们的债务要么保持平稳，要么增长远低于它们的销售。换句话说，它们的支出是由现金融资，而不是借贷。这使得它们的债务与收入比例远低于美国。从数字上看，美国的债务与GDP比率约为118%，这意味着该国的支出超过了生产。与此同时，微软、Meta和亚马逊的债务与收入比率在20%到45%之间，而Nvidia的几乎为零。

因此，如果我们用相同的收入与债务逻辑将美国政府与大型科技公司进行比较，华盛顿将看起来像是全球最过度负债的公司。

当然，故事还有更多的内容。大型科技公司最近开始发行债券以融资更高的支出——更令人担忧的是，它们开始与私募股权公司合作以承担债务，将部分债务保持在表外。这一点值得关注。

至于“安全”的叙述：只要投资者通过购买国债继续为美国政府的债务融资，美国政府就依然是更安全的。目前，他们确实这么做了。但整体发达市场债务越来越被视为更具风险，这也可能解释了为什么投资者依然蜂拥进入更高风险资产，尽管估值已被拉伸。我们将观察瑞切尔·里夫斯如何处理秋季预算，以保持投资者的支持——她可能需要提高税收。这最终意味着英国将不得不融资更多自身的债务。关键是：“安全”地位可能比许多人想象的更容易丧失。

回到市场动态：期货呈现积极态势，本周的情绪更偏向于风险偏好。投资者对即将发布的美国数据感到乐观，希望这些数据能够阐明美联储（Fed）12月的意图。但由于12月降息的可能性大约是50-50，因此任何数据都可能影响预期。

我不会浪费时间去猜测数据是否会在美联储决定之前公布——我们将看其发布的动态，并观察市场如何重新调整。我对接下来的几周的猜测和其他人一样。

更清晰的是，油价多头的情绪正在持续恶化。OPEC最新的月度报告指出，由于非OPEC生产上升，供应早于预期超过了需求——这显而易见——该报告直接将美国原油价格压至每桶60美元以下。即使国际能源署（IEA）预测到2050年全球需求将继续增长，从今天的约1亿桶/天增至1.13亿桶/天，也无法让多头气馁。现在，油价正测试58美元的支撑位，并有足够的动量支撑其跌破55美元每桶，这在今年早些时候曾被认为是坚实的支撑位。