外汇日报：关税使市场回归全面防御模式

针对关税“混乱”的批评，特朗普总统昨天明确表示，加拿大、墨西哥和中国的关税将于下周二生效。这个日期正好是在他向国会联合会议发表演讲的那一天。虽然仍有时间进行交易达成，但外汇市场已经完全转入防御模式。

美元：主要关税因素支撑美元

就在我们讨论关税言论对外汇市场影响减弱时，特朗普总统昨日明确宣布3月4日将是关税生效的日期。金融市场对此作出了反应，美元在大多数货币面前走强，股市表现下滑——日本和韩国的股市下跌幅度都超过了3%——而债券市场则出现了一定程度的牛市平坦化，反映出较低的增长预期。

当然，我们曾经也经历过这种情况，距离达成交易还有四天。首先来看加拿大和墨西哥，似乎墨西哥更有可能达成协议，因为它可能损失最大。墨西哥比索的表现相对稳定——可能是因为市场对达成协议的看法。与加拿大达成协议的可能性较小，因为艰难的自由党在抵御美国的压力时表现较好。而加拿大可能更不愿意被排除在其他贸易协议之外，比如CPTPP。这是与包括越南在内的多个亚洲伙伴的协议，可能会被美国视为中国商品进入美国的“后门”。我们仍然认为加元存在下行风险（见下文），如果实施关税，USD/CAD可能交易至1.48。

说到中国，下周二的额外10%关税是一个激进的惊喜，它紧随2月4日普遍上涨的10%关税。如果这一新关税政策实施，情况可能会比特朗普执政初期看到的任何事情都要糟糕。显然，这里存在权力博弈，特朗普总统将在周二向国会发表演讲，而中国总理李克强则将在两会举行时发表政府工作报告。这些关税看起来更像是意识形态而非交易行为，可能会激发北京的强烈反应。尽管这不是我们的基线观点，但市场可能会重新猜测中国最终会允许人民币贬值。预计现在市场对USD/CNH的关注会增加，我们看到三个月的风险逆转——即USD/CNH看涨期权与相应的USD/CNH看跌期权之间的价格差——回升到2月初的高点。人民币贬值的威胁可能会让大多数新兴市场外汇面临压力。

此外，除了贸易，我们还密切关注本周加密货币的急剧下跌。MVDA指数，即包括100种最大数字资产的篮子，这周下跌了20%。鉴于加密货币在美国家庭中的广泛存在，任何进一步的急剧下跌以及更广泛资产市场去杠杆化的威胁，强烈支持外汇市场的防御性定位。因此，看到日元和瑞士法郎在交叉盘中表现强劲也就不足为奇了。如果关税在本周对加拿大实施，CAD/JPY的交叉汇率可能会交易至100。

今天的美国数据可能会被关税事件压过。1月的实际支出数据疲软，以及核心PCE平减指数的意外下调（预期为0.3%的月增长）可能会被视为轻微的美元利空——这在贸易战的总体牛市美元叙事中显得并不突出。我们今天还将看到1月份的贸易数据发布。另一个月度赤字约1100-1200亿美元应该提醒人们，特朗普是有决心的，他希望纠正去年达到惊人1.2万亿美元的商品贸易赤字。

由于DXY在很大程度上受欧洲货币的影响，今天预计会上涨至108。然而，日元在交叉汇率上应该表现更好。

欧元：关税威胁主导市场

关税威胁的明确性质已成为EUR/USD的警醒信号，交易的波动价格迅速上涨。我们从未认为全球贸易战已完全在全球外汇市场中被消化，依然认为EUR/USD在第二季度可以向1.00/1.02区域移动，因为关税更广泛的实施以及欧洲央行将存款利率下调至1.75%。

不过我们以前也经历过这种情况。任何关于加拿大和墨西哥与华盛顿达成交易的消息都可能使昨日的EUR/USD损失逆转。但在目前，关税的威胁及其对全球增长的影响对欧元是不利的。我们预计投资者将在下周二的事件风险中采取更为防御性的态度。

回到今天，欧元区的日历焦点集中在德国的消费者物价指数，一些最终的GDP读数以及欧洲央行的通胀预期调查。我们认为EUR/USD在短期内有下行空间，并且认为1.0400/0420的日内阻力可能保持，若突破1.0370将打开通向1.0330甚至1.0280的大门，直至下周二的到来。

英镑：首相斯塔默在华盛顿表现良好

英国首相基尔·斯塔默与特朗普相对温和的关系体现在，当关税噪音加大的时候，EUR/GBP交易价格下跌。英国与美国能否达成新的贸易协议尚待观察，但显然，英国受到关税影响的程度低于其欧洲同行。很难反对EUR/GBP在下周测试0.8225的主要低点。

然而，我们对GBP/USD持悲观态度。并且在3月底，重新聚焦于英国国内的故事——以及可能的政府支出削减——可能会让GBP/USD回落至1.22/23。

加元：开始更加认真对待关税威胁

昨日，美元/加元因特朗普阐述了一份明确包括从3月4日起对加拿大和墨西哥征收关税的计划而上涨。根据我们的短期公允价值模型，该货币对目前嵌入了约2%的风险溢价。这高于1.5个标准差，但仍低于2月3日时接近4%的风险溢价。

当时，我们发布了这份报告，以讨论在25%关税下对加元的看法。大多数考虑因素依然有效，并且根据关税持续时间的长短，价格上升至1.50是完全有可能的。这次的不同之处在于，市场对特朗普的关税威胁持更为怀疑的态度，拒绝全面定价关税的影响，部分押注于另一个最后时刻的交易协议。

如果没有任何降级的报告，我们今天仍然认为USD/CAD存在上行风险。我们认为1.45是一个能标志市场将关税风险视为基础情景的水平。如果周二施加关税，我们将关注1.480这一关键阻力位的测试。