收益展望：在事实与噪音之间

过去一个月，西方日益增加的政治不确定性在利率市场上表现得相对平静。在2024年第四季度大幅上升后，长期美国利率已经回落，而欧元区（EUR）和丹麦克朗（DKK）的利率变化则相对平稳。二月份的这种平淡表现与新闻环境形成鲜明对比，自从特朗普政府在一月底上台以来，新闻报道充斥着关于惩罚性关税、安全政策的动荡，以及国内政策优先级的变化。然而，整体来看，实际的政治变化对经济前景迄今为止几乎没有影响。

美国：美联储在不确定中谨慎行动

美国联邦储备委员会（美联储）在一月份的会议上继续采取谨慎的态度，这是自2024年7月以来首次没有削减利率。这背后有几个原因。根据大多数指标，美国劳动市场依然稳健，最近的通胀数据显示基础指标没有出现明显放缓，而经济政策的巨大不确定性也让人担忧。特朗普总统已经发布了创纪录数量的行政命令，涉及从政府支付到更具价值驱动的问题的方方面面。关于惩罚性关税的威胁已成为每日新闻的一部分，而通过DOGE试图缩减公共部门的举措已经导致大量辞职。然而，总体来说，经济政策的实际变化与预期相近，并不足以改变短期内美联储的前景。这并不是说关于政治变动对通胀前景影响的担忧已经消失，关于新政府在税收、贸易和移民政策等几个关键领域的优先事项的更清晰的信息仍有待揭晓。考虑到这种不确定性，美联储选择观望是很自然的。我们预计下次降息25个基点将在6月实现，随后将每季度降息，直到2026年夏季。因此，我们对美联储利率“终点”的预期仍然在3.00-3.25%之间，远低于市场隐含的3.50-3.75%。

欧洲：增加国防支出并未停止欧洲央行的降息

在欧洲，2025年初的经济指标证实了我们对欧洲央行（ECB）即将在未来会议上继续降息的预期。一月份的核心通胀再次大致符合欧洲央行2%的目标，而工资协议如今明显表明未来一年工资压力将会减缓。这似乎为降低利率走向一个更中性的立场铺平了道路。然而，欧洲央行内部对于“中性立场”在利率方面的具体含义存在不同看法，且已经有一些理事会中的“鹰派”急于把停止降息的讨论提上日程。这一讨论也受到最近几个月制造业明显改善迹象的推动。然而，在我们看来，这种改善还不足以在短期内阻碍欧洲央行的降息。

在德国，保守派的基督教民主联盟/基督教社会联盟（CDU/CSU）如预期一样，在二月的选举中成为最大党。可能的联盟伙伴看起来是社会民主党（SPD），尽管这将导致微弱的多数，因此新政府的操作空间有限。这可能特别在任何潜在的改变国家严格预算规则方面带来挑战，这可能会抑制在德国和整个欧洲，鉴于美国在欧洲安全事务中的参与减少而显得必要的军备建设。一般来说，在慕尼黑安全会议上美国孤立主义信息之后，欧洲各国政府发出了增加国防支出的意向声明。对于许多国家来说，这意味着将增加借款，债券供应量将进一步扩大，并可能导致欧洲债券的期限风险溢价上升。目前，债券市场的影响仍然有限——也许是因为范围和时间表尚不明确。然而，这一主题显然是我们对欧洲整体利率降低预期的几个风险因素之一。我们的基本预期是，欧洲央行存款利率的较低终点（1.5%对比市场隐含的2%）将成为未来一年利率发展的决定性催化剂。

下载完整的收益展望