下周展望：“互惠关税”会成为波动的生成器吗？

市场

我在这个行业混了这么久，知道什么是波动生成器，而特朗普最近的关税猛攻可真是个宏观经济的手榴弹。对进口汽车征收25%的普遍关税不仅仅是政策转变——这对于全球供应链和通货膨胀观察者来说，都是一个震撼性的事件。为了让大家有个概念，如今8%的美国家庭没有汽车——但是，一旦他们感受到价格冲击，这个数字可能会急剧上升。

虽然加拿大和墨西哥的具体细节仍在敲定中，但我们假设加拿大组装的车辆平均关税可能在12.5%左右。即便如此，这足以让深度整合的北美汽车供应链颤抖。卡尼总理说得毫不留情——他称其为对加拿大工人的直接攻击，坦白说，我无法反驳这个观点。我们现在已经走出了自由贸易区，进入了针锋相对的争斗。

让我们现实点：美国汽车价格势必上涨。供需关系相当严峻。去年，美国组装了1075万辆汽车，消费了1607万辆。即使扣除出口，你依然有500万辆的短缺。而且，白宫试图将这视为国内生产的复兴时刻，但将能力利用率从2月份的68.4%提升到过去25年的84%的高点？在短期内简直是个美梦。即便达到了，你依然面临着巨大的供给缺口。

此外，许多受欢迎的品牌和车型根本没有在美国生产。把这些生产线重新引回来需要数年时间和数十亿美元的资本开支——更何况，市场目前不具备监管确定性这点。与此同时，汽车制造商将面临一个非常二元的选择：吞下利润或将成本转嫁给消费者。你不需要经济学博士学位就能猜到故事的结局。

所以，是的，我们在准备汽车价格上涨10%，这可能会让单位销量减少约5%，让我们今年的销量预计在1500万辆左右。对CPI的连锁反应也不容小觑。汽车占该指数的6.7%，即使是微小的冲击也能在整体和核心通胀中泛起涟漪。

这把我们引到了上周的宏观数据上：2月份的核心PCE缩减指数意外上涨了0.37%，使得同比增长率达到了2.8%。虽然不是突破性进展，但显然也没有取得任何进展。与此同时，在最新的密歇根大学调查中，5年期通胀预期猛增至4.1%——这是32年来的最高点。这可不是噪音，而是在发出信号。

市场仍然在期待今年会有两次美联储降息，而这基于贸易战会对经济增长产生实质性打击的假设。而这正是我们开始看到的情况。刚刚开始的股市反弹迅速熄火，标准普尔500指数在周末收盘时下跌1%，现在接近2月高点的9%。债券收益率在软化的经济增长和顽固的通胀中徘徊。10年期国债上周以接近4.3%的水平收盘，中期一度测试至4.4%。

外汇市场呢？也在与债券市场进行经典的拉锯。美元最初有所上升——这是缓解关税痛苦的标准操作——但是随着美国现在看起来成为政策风险的震中，这一走势已经消退。上周美元几乎没有站稳脚跟。

总而言之：我们深处迷雾之中。贸易战争的头条消息接连而来，淹没了宏观信号，并将美联储的叙事搁置一旁。如果你试图在这种混乱中找到出路，祝你好运。数据日历上可能写着NFP，但现在市场在飞行仪器规则下操作——只有特朗普的关税时间表照亮了跑道。

油市

作为一个坚定的油市熊（这要归功于我在Bay Street的日子，那时候每个加拿大的交易员都是在原油上打磨出来的），我得承认——我没料到3月布伦特原油会突破72美元。不过，仔细一看，供给方面的压力实际确实符合一些基本面因素。但话说回来，我不会在这里感到太舒适。如果疲软的数据继续恶化，而美国的硬数据出现回落，原油的下一步可能是迅速下滑。需求的减少不会提前打招呼——它只是会直接冲击报价。

别自欺欺人——这并不是某种强劲的需求复苏。这只是地缘政治风险溢价，明了亦简单。特朗普的关税大炮现已锁定在“黑名单”上的能源进口国，买家的确是委内瑞拉的石油。没错，加拉加斯不能单独改变全球供需平衡，但在这个市场上，头条新闻才是规则。交易员们紧张不安，套期保值者在前端拥挤，而CTA们正围绕动能触发器舞动。现在的问题是：谁会是下一个目标？

减少一小部分被制裁的桶——叠加伊朗的紧缩和加拿大的瓶颈——你就得到了教科书式的供给挤压。根本不需要需求的提升。

难道OPEC+会作为平衡生产国出面吗？当然可以——但别指望他们在布伦特油价未达到80美元时就急于涌入市场。与此同时，美国的 shale 油并不会来救场。钻井的日子已经过去；油气勘探公司在资本纪律的祭坛上膜拜。投资者想要的是分红，而不是钻井平台。

现在放眼更广阔的市场，供给关系已经开始转向第二阶段的关税影响——更慢的资本支出、更紧的利润率以及日益紧张的消费者。这就是你的信号。如果情绪继续下滑，而企业投资停滞，真实的需求将会崩溃——一旦崩溃，油价也不会再留有余地。它在开盘时就会大幅下跌。

所以，当然了——4月2日可能被冠以“解放日”，但对于这波上涨的油市牛来说，这看起来更像是“修正日”。要灵活，要对冲……别说我没警告过你。

外汇市场

让我们明确一下——4月2日不仅仅是日历上的另一项事件。它是特朗普自己称之为“解放日”的日子，市场对此小心翼翼，像是步履轻盈在高压线上。美国总统即将揭晓他反复提及的“互惠关税”，而外汇市场却停滞不前——低信心、低交易量，没谁真的想提前做头条风险的交易。

尽管已经计划于4月3日实施25%的全球汽车和汽车零部件关税，但DXY几乎没有动静。在G10货币中，除了瑞典克朗外，没有一种货币对美元的波动超过1%。这说明了一切：当关税的具体细节不明确时，定价未知几乎是不可能的。我们是在谈论关税差异？增值税差距？外汇错位？非关税壁垒？特朗普政府将各种理由统统投入论证名单中，没有人知道哪个指标会成为政策的核心。

但有一点是明确的：与美国之间贸易赤字庞大的国家风险最大。这就像是一种“调整后的关税体系”，而亚洲则是战场中心。在21个受USTR审查的国家中，有9个在亚洲，我们预计那里的外汇将会迅速被重新定价。

在周末之前，我的头寸依然很轻——通过两个部分（做多欧元，做空加元）长持EURCAD，但这是一笔试探性交易。话虽如此，我在关注星期一的IMF COFER数据，以观察可能的外汇储备组成变化——特别是储备经理是否会开始减持美元。如果黄金流动和中央银行采购趋势有任何迹象，这个更广泛的美元故事可能已经在边缘变得脆弱。

与此同时，西加拿大精选油静悄悄地在本周末上涨，WCS与WTI的价差收窄至10美元每桶，远低于它的15美元每桶的平均水平。这种收紧不仅仅是技术问题——它是供应链地缘政治的结果。墨西哥的出口正在下降，俄罗斯和伊朗的流动受到限制，而委内瑞拉又一次被标记为目标。市场在暗中收紧，而WCS的强势则很好地反映了在头条风险下，加拿大能源出口的韧性。（更多的内容在下面）

然而，别让情况让你产生自满。若4月2日释放出全面的关税攻击——尤其是在亚洲——你可以肯定，美元的避险需求将在亚洲的外汇篮子中反弹。我在这里选择性地布置头寸：仍在长持USDCNH，但由于黄金的持续攀升，我在上周早些时候减少了对美元泰铢(UZDTHB)的头寸，这继续支撑着泰铢。说实话——特朗普的操作一直是一种高强度的震撼与恐惧，接着又是战术性的收回。但这次，由于地缘政治状况升温，市场可能没有通常的宽限期。这里的风险不仅仅是方向性——还有速度。

我在关注的内容：

4月2日的关税发布：范围、规模和解读。周一的IMF COFER报告：美元储备主导地位是否出现裂痕？加拿大和WCS的价差——在潜在的能源切分前有没有进一步重新定价的可能？非农就业人数：劳动市场的动能是否最终疲软？

总而言之：这不仅仅是关税的问题了。这是关于影响的涟漪——对通货膨胀、消费者信心、企业利润率，最终还有美联储的计算。现在，我将保持轻仓、灵活，并随时准备根据头条动态改变风险。如果局势走向错误——别说我没警告过你。

我原本的计划是进入“解放日”时做多美元，但我已将做空EURUSD的计划搁置，直到能看到周一的IMF储备组合更新（截至12月）。那份数据释放可能会成为一个指标，特别是如果我们看到与黄金叙述一致的美元资产减持。直到那时，我正在进行一项试探性交易：分别做多欧元和做空加元，实际上让我持有EUR/CAD的头寸。这是轻仓和探索性的交易——我并不深处盈利，且我可能会减少持仓，特别是如果加元的一方在关税账单上出乎意料地宽容。但我仍然长持USDCNH。

话虽如此，我在周末深入研究了加元的情况，发现加拿大重油的表现要远好于预期。西加拿大精选油(WCS)以比WTI更紧的价差完成了本周的交易——刚刚超过每桶10美元，而长期平均接近15美元。与2月份特朗普提出的针对加拿大能源的25%关税恐吓相比，这是一种剧烈的逆转。当他将关税降低至10%时，这不仅缓解了紧张局势——也承认了一个令人不安的现实，即美国中西部的精炼厂对加拿大的高硫原油依赖。

WCS因全球重油供给的经典三重压迫而受益。一：墨西哥的桶在国内重新流转，因为产量被输送到奥尔梅卡炼油厂。二：来自俄罗斯和伊朗的受制裁流动正在收紧全球供应——据报道，中国的茶壶炼油厂正在减少对俄罗斯货物的采购，印度上周甚至拒绝了一艘俄罗斯油轮。三：委内瑞拉再次成为目标。特朗普对购买委内瑞拉原油的国家威胁征收25%的关税，可能造成全面的供应冲击，特别是如果雪佛龙最终被迫退出。仅这一点就可能减少美国每天30万桶的进口量。

因此，虽然从贸易风险和宏观经济增长的角度看，加元可能显得脆弱，但重油价差的韧性却给了它一些支撑——这一点我需要时刻牢记，以在调整风险时进行调节。然而，这些仍然只是试探性交易。如果IMF数据暗示出更广泛的美元去风险化趋势，我会更积极地转向做多欧元。

我确实还喜欢做多USDCAD……并且实际上我将此推荐给我的同事作为核心交易。希望我不会因此而丢脸。