为什么要购买日元而不直接借用它？

今天早上，欧洲市场迅速启动，受到华盛顿和东京终于签署贸易协议的消息的推动。随着关税的威胁减少，交易员们迅速回归风险资产。股票上涨，基本金属闪闪发光如同战争勋章，商品货币也开始大显身手。但在外汇市场，日元却犹豫不决——在解脱的跑道和政治接班的风暴云之间徘徊。

这项交易协议本身读起来就像是在曼哈顿牛排馆酝酿出的狂热梦境：对日本汽车的关税上限为15%，比原本威胁的25%有所下降；日本向美国大米和波音飞机敞开大门；而最引人注目的则是一个高达5500亿美元的日本主权财富基金即将投入美国（USDJPY看涨），特朗普总统声称自己可以影响决策。无论这个基金是否会真的落地，这都不重要——传达的信息是明确而又响亮的。

日本市场因此欢庆，日经指数飙升超过3%，10年期日本国债收益率上涨6个基点，甚至1个月的隔夜指数掉期定价也上升了8个基点。 textbook式的日元看涨反应——至少在表面上是如此。

然而，USD/JPY依然被压在147以下，横盘整理，反抗着该有的日元友好组合：飙升的股票，更强劲的日本国债收益率，以及新贸易协议传达的明确性。但外汇市场并没有遵循旧规——因为日元并不是基于经济利益在交易，而是被当作收益来出租。套利交易依然生机勃勃，而日本的低利率货币仍是市场上最受欢迎的融资工具。为什么要购买日元而不直接借用它呢？

一剂新的政治不确定性加剧了这种不情愿。随着首相石破浩准备在其政党经历羞辱性的参议院选举失利后辞职，日本面临着一个熟悉的剧本——失去国会的领导人往往难以在两个月内存活下来。东京的政治切腹不是丑闻，而是一种仪式。但对于市场而言，这种舞蹈带来了不确定性：下任领导人会开启财政支出大门？挑战日本银行的政策走向？还是仅仅是走过场？没有人知道——而这足够让人坚持当前有效的交易。

债券交易员显然对眼前的局面并不满意。本周三的40年期日本国债拍卖跌入低谷——投标倍数仅为2.13，为2011年以来的最低水平——尽管票息高达3.1%。随着预计石破浩最早本月就会辞职，财政阴云密布，使得长期债券的吸引力骤降。

在货币方面，日本银行副行长内田信一则采取了熟悉而谨慎的基调。尽管有工资增长的迹象以及企业价格行为的变化，但仍然没有迫切的加息需求。日本银行希望在协议达成后观察事态的发展再采取行动。我们的基本预期仍然倾向于10月加息，前提是通胀压力持续并且贸易摩擦继续缓解——但12月延迟的风险依然存在。

短期内，这种复杂的局面对日元看涨者构成毒药。温和的中央银行、政治漂浮以及资金外流追逐美国项目——更重要的是，全球寻找收益的趋势——可能会让日元处于劣势。套利交易不仅完好无损，还可能开始蓬勃发展。在美联储降息并且日本银行加强之前，日元仍然是市场上最便宜的融资工具。

与此同时，商品货币正在强势表现并促进了套利交易。澳元、巴西雷亚尔和南非兰特因工业金属价格飙升和贸易条件的改善而受益。人们越来越觉得原材料可能会成为市场的一种意外对冲，尤其是在人们担心鲍威尔的职位安全，以及如果美联储被过早地拉下舞台时会发生什么。假如你在寻找一种有上行潜力的再通货化交易，这个方向依然是有潜力的。